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节奏异变：四季度或是2018的胜负手
证券分析师：傅静涛 王 胜 金倩婧 林丽梅 刘扬
三季度中期风险充分反映，四季度有望迎来2018年的胜负手。以三季度出清为前提：（1）基金净值排名尚未拉开差距，配置类机构全年目标尚未完成，四季度反弹可能超预期。（2）稳信贷政策落地见效，变成女友的那一天经济数据验证回升，四季度关注大金融和强周期。（3）四中全会改革预期升温，A股纳入MSCI的比例由5%进一步提升至10%或15%是我国正在努力的方向，后续将重点跟踪。
2018年上半年A股波动率上行，投资机会此起彼伏，175sf.com精彩纷呈，但胜负未分。股票型基金前1/4和后1/4的差距仅8.4%，低于2015-2017年的水平，2018年存在向上基本面趋势的市值占比降低，配置类机构不易达成目标。创业板是2-5月市场的主攻方向，www.zzrsks.com.cn但这对配置类机构的盈利贡献非常有限。ROE改善的市值占比2018一季报继续提升，但周期和金融地产的ROE展望并不好。净利润增速改善的市值占比2018一季报已经开始下行，2018下半年具备蛰伏后爆发的基础，深入研究的即期潜在回报非常高。
10个行业历史低估值股数占比超过50%，绝大部分相对强势板块高估值占比亦不足30%。
资料来源：Wind，多米诺骨牌接龙申万宏源研究
备注：钢铁、建筑材料、化工、有色金属、房地产、采掘、国防军工、公用事业、银行和非银金融行业采用当前PB值处于2010年以来的百分位；其他行业采用当前PE值处于2005年以来的百分位
市场的估值矛盾并不大：大部分行业估值比2016-01-27上证综指2638低点时更便宜。
资料来源：Wind，申万宏源研究
“慢变量”影响之下，市场的问题主要是调整的时间不够，而不是空间不足。
医药生物和食品饮料依然是A股最拥挤的交易，大众消费相关的纺织服装和商贸零售的交易并不拥挤，低估值银行、房地产、非银金融、公用事业板块的交易拥挤程度处于历史低位，这是市场目前关注度较低的方向。
Q4风格易切换至大票
2012年以来A股的月度效应还是很明显，特别是进入4季度，市场风格变盘几乎每年都发生，基本上都是成长向价值和低估值的切换：12年涨了50%的银行（经济预期修复，制造业复苏）；13年涨了将近1倍的上海自贸区、国企改革；14年的一带一路和券商（基本面趋势，分级基金正循环）；15年的券商和地产（保险举牌）；16年的建筑（保险举牌，一带一路主题催化）。
值得注意的是，四季度的主线板块都是能够牵动人心，形成基本面与股市流动性共振的重点行业，单纯思考补涨逻辑可能有失偏颇。
四季度容易出现基本面和市场特征共振的大市值行情资料来源：Wind，申万宏源研究
四季度低估值大概率跑赢高估值行业
2010年以来，每年的4月以及10和12月份低估值跑赢高估值概率非常高。四季度低市盈率跑赢高市盈率行业的概率超过86%（仅15年例外），低市净率跑赢高市净率行业的概率更是高达71%（仅10和15年例外）。
总结：方向谨慎，幅度有限，静待出清后的胜负手
大势研判观点总结：持久战！方向谨慎，但回调幅度有限，Q3需耐心等待中期风险的出清，2018并不像历史上最差的年份，胜负手可能在Q4出现。
