中信建投社服—长白山深度：资源得天独厚，linruyouna形势内外向好
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长白山冰雪资源得天独厚，正转型休闲旅游综合服务商
公司为吉林省第一家上市企业，依托长白山地区得天独厚的冰雪、温泉资源和雄奇自然景观开发运营旅游项目。公司坚持“景区为引擎，酒店旅行社为两翼”，多元业务推进，综合旅游服务商逐渐成型。今年景区频传利好：1）封闭多年南景区将于今年6月1日开放进一步助力；2）公司以“冰雪+温泉”打造新热点，正一一落地；3）“惠民五条”免除淡季（半年）门票。预计公司四季全天候休闲度假游服务将为景区带来50%以上客流增量。
发力旅游主业之余，公司积极进行内部改善，优化运营效率：1）公司管理咨询轻资产输出渐成熟，助景区一体化快速推进。公司实控人长白山管委会致力于推动长白山保护区一体化，公司作为上市平台将深度受益。公司目前托管大股东景区管理业务、资产运营业务及滑雪场业务收取管理费，打破“门票经济”的桎梏。随着轻资产业务推行，公司的毛利率有望进一步提升。2）作为正厅建制管委会的实控人采用多营销措施推广景区旅游。长白山管委会为全国唯一正厅级建制管委会，去年以来，不断加强对长白山旅游的营销和宣传，不仅包括成立营销中心，并推出“雪文化节”、“滑雪锦标赛”等活动以创造旅游热点，还增加服务项目，如在景区提供包机服务等。通过营销措施，长白山有望在传统“上广深”客源基础上，大力拓展杭州、福州、青岛等客源。3）费用管控能力大幅提升，有望降低费用率。公司设立集约采购中心，以统一采购方式有望使成本下降约10%。同时强化内控体系，通过托管等输出人力，实现成本费用率的进一步下降。
今年，公司的外部形势也在发生显著改善，助力公司业绩进一步提升：1）东北亚局势向好，稳定旅游环境。东北亚局势向好，稳定下来后，增强了长白山景区的安全性和可进入性，国内游客有望持续增长。另一方面，长白山的韩国客流在萨德事件前占比达15%，中韩关系的改善有助于客流的恢复。同时，长白山+出境游产品也有望再次激活，预计重新恢复后有望占比15%。2）长白山景区交通状况深度变革，大幅提速。航空方面，长白山与众多主要城市开通直飞航线，新机场的扩建预计19年能完成。同时，铁路方面，吉图珲高铁、沈白客专、京沈高铁联运等线路的开通将北京至长白山时间从15小时缩至4.5小时。
投资建议：我们认为公司作为转型中的休闲旅游综合服务商，兼备内外改善多重利好，未来公司获客能力将有50%-100%的提升，叠加公司为长白山地区唯一上市平台，独享旅游资源开发，受益预期较明显。
预计2018-2020年EPS分别为0.30、0.40、0.55元，目前股价对应PE分别为40X、30X、22X，给予“买入”评级。
风险提示：温泉项目建设不及预期；酒店经营业绩不及预期；周边交通建设发展不及预期；东北亚局势变化或政策因素变化。
正文
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历程：发展战略一体两翼，业绩回暖未来可期
（一）吉林首家上市旅企，发展战略渐清晰
1． 吉林首家上市旅企，发展顺风顺水
吉林省首家上市旅游企业，东北亚重要旅游目的地。长白山旅游股份有限公司是长白山开发建设集团控股的上市公司，于2010年，通过增资引入吉林森工集团、长白山森工集团，同年整体变更为股份有限公司。公司注册资本2.67亿元。经过几年的快速发展，目前公司业务涵盖了旅游客运、酒店管理、旅行社经营、温泉水开发、景区管理等多个领域。公司于2014年8月22日在上海证券交易所完成上市，成为吉林省旅游板块首家上市公司，东北地区景区类首家上市公司。
2． 发展战略一体两翼
景区为引擎，酒店管理和旅行社为两翼，温泉水开发利用为重要配套。围绕着优质景区资源的核心优势，公司业务逐步向多元化发展。公司握有长白山景区资源，旅游客运是公司的核心业务。公司旅游客运业务目前主要涉及长白山景区内游客运输、旅游车辆租赁、停车场管理等。公司获得了长白山三个景区内旅游客运和环山公路的道路运输独家经营权，有效期至2030年8月21日。并且在区域内首开网约车业务，目前拥有十余种车型800余台运输车辆。同时，公司着力发展酒店和旅行社业务等多元化业务：
（1）酒店方面与英国洲际酒店集团合作，建设皇冠假日温泉度假酒店，酒店与景区地理位置配套，形成协同效应，2016年6月，负责运营的全资子公司天池酒店管理公司已经成立，下一步将对外开展酒店管理输出业务；
（2）公司在2010年设立了蓝景温泉开发有限公司，并收购建设集团拥有的温泉采矿权，目前公司独家拥有长白山聚龙泉温泉10年开采权，独享长白山当地优质的火山自涌温泉资源；
（3）为了做大温泉展业，公司谋划建设长白山火山温泉部落，总占地49公顷，可满足数万人次的温泉疗养；
（4）2011年，公司收购了建设集团持有的天池国际旅行社有限公司100%股权，增加了旅行社业务。其产品主要以休闲度假等特种旅游产品为主，目前王牌产品包含自行车骑行、天池婚礼、日出观光。至此，公司战略布局初步形成。
经过前期种种布局，2017为公司发力之年。公司多项重要举措提升服务质量并打造景区一体化，暴打书呆子深度挖掘长白山旅游消费需求，增设多项消费项目，未来有望形成多个业绩增长点。
（二）股权集中控制力强，子公司业务渐多元化
公司大股东背靠政府，股权集中，前三大股东持股超70%。公司上市前为国有独资企业，控股股东是长白山开发建设（集团）公司，而长白山管委会持有建设集团100%股权，为公司实际控制人，长白山管委会由吉林省政府设立，正厅级建制，主要目的是为了实现对长白山的“统一规划、统一保护、统一开发、统一管理”。2010年公司增资，引入吉林森工集团和长白山森工，并变更为股份有限公司。
本次公开发行前公司的总股本为20000万股，2014年公司在上交所上市，公开发行6667万股，发行后建设集团所持有的本公司股票占总股本59.45%，仍掌握公司绝对控股权。公司第二大股东吉林森林工业集团由吉林森林工业集团有限责任公司工会委员会（35%）和吉林省国资委（65%）共同出资成立，是我国第一家大型国有控股森工企业，是中国四大森工集团之一。公司第三大股东长白山森工集团隶属吉林省延边朝鲜族自治州林业管理局（100%控股），主要经营木材、人造板等林产品和其他林副产品的加工和出口业务。
随着业务逐渐多元化，参控股子公司增加。公司控股5家全资子公司，分别负责公司酒店管理、温泉、旅游服务等主要业务，还包括农业生产、商务服务等，且均由公司100%控股。
（三）业绩短期受新开酒店拖累，一季度迎来猛增
业务多元化保证营收稳步增长，归母净利受酒店新开拖累。公司2017年和2018年Q1分别实现营业收入3.89亿元（+26.62%）、4300万元（+66.74%），分别实现归母净利润0.71亿元（-0.45%）、-0.32亿元（亏损较去年同期扩大386.22万元）。营收同比大幅上升是由于新增的酒店、企业管理等业务新增营收来源，归母净利下滑主要系酒店尚处新开阶段以及温泉部落二期工程建设所致，为短期影响，在酒店培育期结束及温泉二期建设完成后，将取得稳定发展。
旅游客运业务仍主导，酒店、管理、旅行社业务占比快速提升。2014-2016年，旅游客运营收占比均约95%，到2017年，旅游客运营收占比降至77%，主要由于公司多元化发展需要，旅行社、企业管理和酒店业务占比提升到19.28%，有力支撑公司业绩增长。
投资项目多，固定资产及在建工程上升较快。由于公司酒店温泉业务布局，公司固定资产、在建工程有较大波动，固定资产在2016年增长296.22%至7.33亿元，主要系长白山国际温泉度假区转入固定资产，增加4.33亿元。此外，在建工程在2018年Q1增至0.32亿元，涨幅达450%，主要系今年重点推进“温泉部落二期”项目所致。2016年12月底，随着募投项目——长白山温泉皇冠假日酒店开业，以及后期门票逐渐纳入公司体内，公司业务逐渐打破原先单一盈利模式。
独享优质资源，市场竞争力强，毛利率相较行业水平较高。2017年旅游客运毛利率51.15%，同比降3.79pct，主要系人工支出等成本的增加；旅行社业务毛利率62.28%，大幅增长34.93pct，主要系旅行社业务增加带来。公司新增的企业管理业务毛利率为23.41%。对比其他上市旅行社及景区类企业，公司总体毛利率基本保持高位，主要系公司在客运板块拥有长白山客运独家运营权，垄断优势资源，且旅行社业务主要依托长白山优质旅游资源提供产品和服务，景区吸引力结合旅游客运的垄断性，让公司业务拥有较高的市场竞争力。
费用率下降，公司业务结构出现优化。2017年公司进行费用管控，销售费用率和管理费用率均有下降。其中，销售费用率下降0.03pct至2.31%，管理费用率下降3.54pct至10.48%。此外，财务费用率为-0.63%，因利息收入增加而提升0.12pct。主要系设立集约采购中心，统一采购，成本下降约10%，并强化内控体系，通过托管等输出人力。
盈利能力有望在酒店业务成熟后增长。公司以低负债运作项目，ROE处较低水平，主要是由于公司在2016年时新增的酒店资产尚处于培育期，故而盈利能力尚未体现。
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基础：公司核心景区优势，独享旅游客运资源
（一）“冰火两重天”：优质景区资源推动“冷”“热”产业发展
地理位置优越，雄伟自然地貌构天然旅游胜地。长白山景区位于吉林省东南部，东南与朝鲜毗邻，坐落于长白山北坡。长白山景区是国家5A级景区，素有“千年积雪万年松，直上人间第一峰”的美誉，iq过大河是中华十大名山之一。长白山景区处于东亚大陆边缘，地貌为典型的火山地貌。同时，长白山景区属于温带大陆性山地气候，其特点是冬季漫长凛冽，夏季短暂温凉，夏季日间平均气温不超过22℃，堪称舒适宜人的避暑圣地。
“冰火两重天”，聚焦旅游新热点。长白山著名景点有长白山天池、白瀑布、聚龙泉和黑风口等。其中天池是中国最高最大的高山湖泊，是东北三条大江-松花江、鸭绿江、图们江的发源地。以天池为中心，沿长白山山体划分出北坡、西坡、南坡三个景区，三个景区均可游览长白山主要景点天池。三个景区分别售票，实行封闭式管理，游客到达顶峰后可由不同角度观赏长白山天池；公司计划在18年推进长白山冰雪部落及火山温泉部落的二期项目建设，其中火山温泉部落预计在18年内建成投入使用。同时，公司计划建设全季地形公园后山雪道、全国最长雪圈道、全国首座滑雪博物馆、成立国内首家雪踏体验中心。公司凭借“冷+热”——冰雪资源和火山资源——有望将长白山打造成国内高端冰雪温泉旅游的最佳目的地，未来发展空间值得期待。
（二）旅游客运交通为主要业务，资源独享
1． 独享客运经营权，客运类型较丰富
公司拥有独家的长白山三个景区内旅游客运和环山公路的道路运输独家经营权，有效期至2030年8月21日。长白山管委会承诺，许可有效期内不引进其他经营者。长白山核心景区包括北景区、西景区和南景区，分别独立售票，单日票价为125元/人（不含环保车），环保车85元/人。由于景区封闭式管理，私家车不能进入，环保车乘坐率达到95%以上。
其中由于北景区换乘中心至主峰段道路狭窄、坡陡弯急，游客需在天池路口换乘倒站车，倒站车车型主要为六人座猎豹越野吉普和奔驰十人座面包车，适合在盘旋的山路行驶；若选择徒步，这段路程攀登时间约需90分钟。由于前往长白山的多数游客都会游览核心景区天池，倒站车乘坐率稳定在90%以上。倒站车车票价格为80元/人。
预约购票占主导。在售票环节包括自行销售、售票劳务外包和网络票务代理三种方式：倒站车票、旅游快线车票及包车客运一直由公司自行销售；从2011年10月开始新增了网络票务代理售票方式，游客可以通过长白山旅游门户网站等预订北景区、西景区内环保车票。
正式进入“网约车时代”。2017年12月，公司与神州优车合作，致力于为游客在长白山区域内提供网约专车支持，利用剩余部分车型为有高端需求的客户服务，以满足不同层次的消费需求。
2． 客运业务发展与旅游人数紧密关联
客运载客量有望加速提升，业务运作毛利率处于较高水平。公司客运量在2017年时已经达到223万人，同比涨幅仅2.76%。考虑到2018中韩关系改善，半岛关系缓和，且国内旅游进入繁荣期，迎来内需高速增长，旅游客运望迎来高速增长，预计能实现客运量300万人，增速将提升至34.53%。
旅游客运业务贡献主要收入，客运车辆种类丰富。由于之前门票不在上市资产内，公司景区内也不能设置索道等小交通，客运车辆是景区内唯一的交通方式（步行除外），景区内客运整体乘车率较高。目前公司共有6条运营线路（北景区、西景区、南景区内各有1条，景区外有3条环长白山旅游快线）和超500辆营运客车（环保车193辆、倒站车229辆、旅游包车22辆、旅游快线车4辆）。此外，公司正在为30辆新车办理道路运输证。
客运业务受益旅客增长，毛利率水平长期处于50%以上。自2011年起，由于公司环保车价格由68元/人上调至85元/人，客运业务毛利率水平由41.4%显著提升至60.13%，此后，毛利率一直处于50%以上。其中，2015年后，毛利率大幅下降是因为燃油与人工工资等成本的提高，但环保车与倒站车车票价格多年未调整。总体来看，景区内环保车和倒站车乘坐率稳定，在近年来环保车价格不变的情况下，景区入区人数增长可以降低单位收入分摊的固定成本。由于旅游客运成本大部分成本为固定成本，有利于提高毛利率水平。
运营方式新增租赁，控制成本能力提升。由于山路险峻，公司车辆必须保持良好的性能，这就导致了车辆的维护费用较高，公司车辆的折旧年限为5-10年。为保障安全运营和提高游客乘车的舒适度，仅在2016年内，公司就购置大巴车20台、商务车25台、中巴车11台、越野车40台，用于对老旧车辆的更新换代。目前公司拥有环保车、倒站车、旅游包车和旅游快现车等合计500余辆营运客车。公司未来新增客运能力将以租赁为主，从而减小折旧压力。
3． 客运业务垄断优势为公司业绩根基
“优质旅游资源+独享客运运营权”保证获客能力。景区外的环长白山旅游快线连接了长白山西景区、北景区及景区外的部分景点客源集中地。目前公司独家拥有长白山景区内环保车、倒站车的经营许可及收费权，也是目前长白山保护开发区唯一获得运输主管部门批准运营景区外环旅游快线的企业。尽管由于定点经停、发车时间固定等原因，旅游快线的乘坐率相对（景区内客运车）较低，出租车成为旅游快线业务的主要竞争对手。但长白山地区尚未形成统一的出租客运公司，基本为个体承包，出租车与私家车都禁止参与景区内的交通营运，所以相对垄断的经营环境为公司发展在一定程度上提供了便利条件。在温泉酒店业培育完全之前，交通客运业务依旧是未来公司最核心的利润来源。
（三）消费升级抬升旅游意愿，全域旅游促进国内游繁荣
1． 消费升级促旅游市场整体繁荣
消费升级促国内外旅游市场高速发展。不论从全球旅游业发展速度来看，还是从国内旅游板块近年来发展进度，旅游市场整体繁荣，发展速度稳步上升。从全球范围看，据世界旅游及旅行理事会WTTC发布的《2017全球旅游业经济影响与事件》，9c88092016年旅游行业对世界的GDP总量的直接贡献为2.3万亿美元，提供10.9亿个工作岗位；从更广泛的全部贡献数值来看，旅游板块为全球经济直接和间接贡献了约7.6万亿美元，提供超过29.2亿个工作岗位，这一数值占2016全球GDP的10.2%。
相比较于2016年全球经济2.5%的涨幅而言，旅游板块对GDP直接贡献涨幅提升3.1%，预示着在过去连续6年中，旅行及旅游板块整体表现一直优于全球经济发展；而相比较于其他行业板块增长速度，旅游板块表现同样优于其他几大主要板块。
中国旅游市场对GDP贡献额全球领先，迎来全面繁荣。从2016和2017年旅游板块对GDP贡献总额来看，中国分别位居全球第二和第一，预计2027年反超美国，旅游贡献GDP超21000亿美元。
国内旅游人次2017年加速上涨。2017年里，国内旅游人数50.01亿人次，相比较2016年同期增长12.8%；入出境旅游总人数2.7亿人次，同比增长3.7%。全年实现旅游总收入5.4万亿元，增长15.1%，旅行及旅游板块对GDP综合贡献为9.13万亿元，占GDP总量的11.04%，解决直接就业2825万人，直接和间接就业7990万人，占全国就业总人口的10.28%。
旅游度假兴起，旅游消费意愿更强。世界旅游组织的研究显示人均GDP达到5000美元，一个国家或地区将开始出现成熟的度假旅游经济，在2017年时，中国人均GDP已经超过8800美元，上海广州等大城市破万。从整体旅游板块的需求方面看，中国旅游业已迈入多元化度假阶段，相比各类消费品，旅游消费成为刚性需求。同时由于技术和服务的升级，旅游消费项目价格相对比较稳定，在可支配收入水平增长的背景下，居民旅游消费愿望强烈。据统计，2017年各主要省份的旅客人数均迎来近10%的高速增长，其中重庆超20%，湖南超40%。
收入水平增加，旅游出行更趋度假游。我国居民旅游人均花费自2015年以来呈现加速上涨的态势，消费升级趋势明显。并且旅游的消费升级带来旅游消费偏好的改变，2018年春节国内游“南下北上”的趋势非常明显，避寒避暑游和深度主题游热度越来越高，这也反映出国内旅游由传统景点游览向休闲度假的转变。
旅游投资保持高增速，可支配收入与旅游人次高度相关。从供给端，我国旅游投资近年来保持30%-40%的高增速，体现国家对于旅游供给和旅游产业发展的高度重视。且人均可支配收入的提高是决定居民出游意愿的最重要因素，与旅游人次高度相关。
预计国内的旅游市场大环境将持续升温，仍维持消费升级趋势所带来的高增长，旅游市场有望长期繁荣，短期内度假和休闲游崛起趋势加剧，有利于长白山景区获客能力的持续发展。
2． 全域旅游全面助力保障国内游
全域旅游提出系统全面提升国内游，供给端优化将更好匹配消费升级需求。全域旅游是通过以点带面、全方位整合来实现某一区域内各产业共同升级的新旅游概念，对于发展旅游产业提出了系统化和协同化的要求，对于旅游景区和景区周边优势资源的协同配合创造更大效益提出更高要求。长白山地区优质资源较多，协同配合潜力较强，且政策对于长白山保护区的开发有较为详细系统的规划，不仅深度契合全域旅游的开发目标而享受政策红利，还能提升景区旅游体验以吸引游客。
东北地区全域旅游示范区相对较少，优质景区优势较大。2016年2月份，国家旅游局公布了首批262个国家全域旅游示范区，其中包括了吉林大大白山风景区，且该景区于2017年的5月19日中国旅游日入选十大全域旅游目的地。
长白山发展规划明晰，战略地位重要。为完成全域旅游的推进，白山市自主编制完成了关于“十三五”的发展规划，明确了以万达长白山国际度假区，和鲁能胜地为核心的松江河-漫江旅游集聚区，以鸭绿江，松花江，长白山三条旅游带以及六个县（市，区）为支撑的“一核三带六城”格局。结合三带六城，完成大长白山区域旅游的概念。同时由于长白山拥有世界级的粉雪资源以及温泉资源，长白山景区希望能着力打造冰雪部落，建成后能满足大型国际赛事需求，实施“长白山+”冰雪战略，布局冰雪、温泉全域旅游。
3． 长白山深度受益国家及地方政策
长白山地区生产总值增速放缓，亟待发展旅游业提升经济。长白山保护区受国家政策和长白山管委会的重点支持，总体发展水平保持稳定。2016年生产总值已达33亿元，自2014年以来保持着8%左右的增速。从区域资源来看，长白山本身支柱型产业较少，“生态”、“旅游”是最有潜力的产业方向，促使政府对旅游提供较多的政策倾斜。
发展规划明确清晰，全方位提升景区品质。长白山保护区自“十二五”规划以来形成“113377”的旅游空间发展格局，注重核心区、交通线、经济发展带、重要节点、休闲主题区和环境保护带的建设，第一滴血5 野蛮追击打造优势突出、特色鲜明、开发完善、充分保护的长白山保护区。
重点景区依托林业资源，林区获重点保护。2015年国家发展改革委和国家林业局联合印发《长白山林区生态保护与经济转型规划》，以“生态主导，保护优先”作为首要的基本原则，明确提出，2015开始全面禁止重点国有林区商业性采伐，2017年全面停止该区域集体和个人所有的天然林商业性采伐，实现森林经济功能向森林生态功能转变。
长白山地区旅游政策相对丰富，加速落地进展。长白山地区旅游政策包括需要充分利用长白山林区森林、冰雪、湖泊、火山等自然生态旅游资源和民俗文化、遗址遗迹等历史人文旅游资源，打造长白山旅游带，建设形成国际知名的旅游度假区。进一步加强对俄对朝对日本、韩国等国家的旅游资源合作，推进跨国旅游基础设施，线路开发，市场培育等方面的合作，打造图们江区域跨境旅游合作圈。
（四）客运业务将继续稳健增长
旅客数量2018年增速将提升。2017年，长白山景区全域旅游人数实现408万人次，同比增长15%；全年景区旅游人数达到223万人次，同比增长2.2%，与2016年增速持平（2.3%）。2016年以及2017年游客数量同比波动相对较小，增速趋缓，主要受中韩、中朝关系的影响。而2018年一季度，景区接待游客总共17.6万人次，同比增长13.5%，高于去年同期5.8%的增长率。加上大环境的改善和景区下半年“免门票”政策出台，预测2018年全年客流量有望提速，高于去年全年客流量，公司客运业务也有望提高。
公司客运业务由于享有独家运营权，其业绩与长白山旅客人数直接相关。2018年一季度旅客人数增长14.36%。预计全年公司客运业务业绩增长约15%-20%。
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布局：产品丰富化，业务综合化，景区一体化
（一）“冰雪+温泉”形成发展两翼，产品多元创造新增长点
“冰雪+温泉”协同能力强，成为度假旅游新热点。观光游与休闲度假游是我国冰雪旅游的主要模式，而在冰雪旅游者中，同时选择冰雪与温泉的游客占到总游客人数的13.4%，公司在托管大股东滑雪场后，赏雪+玩雪将相互补充，而选择“冰雪+温泉”的组合形式将逐渐成为游客前往长白山的重要选择。这种兼具观光与休闲度假的旅游方式也将为长白山创造新的利润增长点。
1、全国冰雪游热情高涨，全域冰雪布局未来可期
随着收入水平的提升以及冬奥会成功申办，我国冰雪旅游人次和热度迅速攀升。据统计，2017年全国滑雪人次达1750万，增长15.89%；共有703家滑雪场，新增57家，增长8.82%。中国旅游研究院最新研究成果预计，2021-2022年冰雪季我国冰雪旅游人数将达到3.4亿人次，收入达到6700亿元，冰雪旅游将带动旅游及相关产业的产值达到2.88万亿元，“三亿人参与冰雪运动”目标将在2022年提前超额完成。
东北地区的冰雪旅游已经占据全年旅游市场的半壁江山，竞争日趋激烈。数据显示，2016年11月-2017年4月冰雪旅游预订量同比增长约10%，东北地区因其冰雪旅游资源在全国的垄断优势，雪乡、长白山风景区、松花湖滑雪场等三个冰雪景区占据预订量的前三位。在游客满意度方面，吉林长白山温泉、北大壶滑雪场景区位居游客满意度排名前两位。2017年冰雪旅游目的地品牌影响力排行中，万达长白山国际旅游度假区名列第二，前三十名中吉林省的旅游景区就占据九个名额。
长白山将依托世界级的冰雪资源禀赋，抢占冰雪旅游先机。公司实施“长白山+”冰雪战略，全力推进冰雪全域旅游布局，将长白山打造成世界级冰雪旅游胜地和冰雪生态旅游目的地。长白山主打的冰雪园区包括国家高原冰雪训练基地、长白山冰雪部落等；同时二道白河小镇被国家住建部确定冰雪运动特色小镇，对于后续冰雪旅游小镇的建设有指导意义。
从“观光”到“度假”，准确定位目标客户人群将有助于提升冰雪项目营收。中国滑雪人群中绝大部分属于观光型游客，消费能力不高；而我国滑雪产业中，高端度假休闲游客户目前占比仅3%左右，且2017年我国度假游人均消费达到3819元，远高于国内游人均消费，约是其4倍。过夜消费数额高，停留时间长意味着可挖掘消费点更多。通过集温泉、冰雪、运动、养生为一体的度假村逐渐丰富，度假型游客有望成为冰雪游主力军。
2、温泉度假游更受青睐，火山温泉部落建设稳步推进
温泉旅游同样火热，享受型休闲度假方式颇受游客青睐。数据显示，我国温泉旅游产品消费额呈现每年约25%的增长趋势，且呈现出明显的旺季与周末高于其他日期的趋势；同时温泉旅游接待人次预计到2020年也将超过3.6亿人次，年均增幅超过15%。
依托温泉资源与特有开采资质，打造长白山温泉旅游第一品牌。长白山火山温泉部落是中国首家火山自溢温泉、中国温差最大的雪地温泉部落，位于景区北门，具有其他温泉不具备的区位优势。计划总投资约40亿元，包括皇冠假日温泉酒店、蓝景温泉酒店、希尔顿温泉酒店、飞狐山庄等温泉酒店度假区，以及峡谷浮石林、冰水泉、圆池三个景区。温泉部落的开发将改变企业以往只是温泉水开采销售的单一业务，提升温泉产品附加值，创造更高效益。
温泉部落二期项目延续发展思路，全产业综合体扩大品牌优势。温泉部落二期位于长白山北坡，主体为温泉综合体，建筑内功能及配套基础设施完备，集温泉水疗、餐饮美食、特色购物、休闲娱乐于一身，满足顾客所有需求。项目建成后预计税后内部收益率9.55%，税后投资回收期约10年。项目良好的经济效益将完善公司的温泉旅游服务功能，增加温泉主题的“娱乐、休闲、度假”项目，与公司现有旅游服务形成有效互补，有助于公司丰富旅游产品、延伸公司产业链，增强公司的综合服务能力，提升公司旅游业务的经营水平，促进公司主营业务保持良好的增长势态。
撤回可转债发行无碍企业温泉项目扩张。2017年11月，公司拟公开发行3.5亿元可转换公司债券用于长白山火山温泉部落二期建设项目，总投资约5.5亿元。2018年4月，公司撤回可转债申请，建设资金将由公司通过其他渠道解决。目前预期本次撤销不会影响温泉部落二期工程进度，也不会造成短期债务和现金流压力。
3、高档酒店定位高端人群，休闲度假定义未来趋势
酒店业进入转型加速期，度假型高端酒店展现光明前景。目前，我国本土高端酒店由于规模程度不强、服务意识落后而逐渐式微，因此高端酒店面临国内消费升级趋势而亟待转变，以满足对服务、品质的消费追求。在休闲度假中，酒店的重要性日益提升，度假酒店进入发展期。
长白山高档酒店契合休闲度假型旅游属性，需求极为旺盛。数据显示，来长白山旅游的游客对四星级或五星级酒店的需求最大。长白山周边五星级酒店均在2014年后建成，根据艺龙网数据现有五星级酒店共15家，基本位于抚松大大白山国际度假区与安图县二道白河镇，距离长白山自然保护区距离较远。虽然4年间长白山景区附近五星级酒店从零到有，逐渐增多，但高档次酒店的运营依然具有巨大的市场前景和利润。
温泉皇冠假日酒店区位及服务优势明显。酒店紧邻长白山北景区，且周围大部分酒店以客栈或经济型酒店为主，对于以休闲度假为目的的游客来说，皇冠假日酒店具有得天独厚的地理位置优势、高档次服务优势、温泉特色服务优势，成为北景区度假休闲不二之选。
酒店定位高端客户，着力打造标志性高星级酒店品牌。北景区是长白山客流最大的景区，年接待量约150万人次，大约是西景区的三倍，是景区重要的游客集散中心。同时，蓝景温泉独家拥有长白山北景区聚龙泉温泉的开采资质，为温泉酒店业务奠定了坚实的基础。长白山温泉皇冠假日酒店现已成为长白山地区标志性的酒店、吉林省首家由国际酒店管理集团经营的温泉酒店。
培育期酒店亏损属正常现象，2018年Q1同比增超240%。2017年公司首次纳入酒店业务，实现营收3676.14万元，毛利润亏损。主要系酒店仍处培育期，折旧摊销及人工成本较高导致，随着酒店业务步入正轨，各募投项目稳步推进，酒店盈利能力将强势回升。预计2019年项目开始营业当年客房平均入住率可超过50%，逐步提高并于2020年稳定在55%，按目前1000元左右的均价，RevPAR将达到500-600元左右。除基本客房收入外，酒店利用资源优势，提供温泉、SPA、餐饮、会议等综合性、差异化服务，除入住酒店的稳定客源外，综合性休闲娱乐服务还能吸引不在酒店住宿的其他游客，为酒店创收做出贡献。假设酒店温泉洗浴人数与入住人数比例为1.2：1，SPA消费人数占温泉洗浴人数比例为8%，75%的游客在酒店就餐（包括早餐）、娱乐，会议室平均利用率达到0.2，则预计2018年营收可达1.34亿元，2020年之后每年可以超过1.5亿元。
4、产品多元解锁四季全天度假游，业务丰富创造新增长点
自然条件决定长白山旅游出现季节特征，淡季营收拖累整体。长白山冬季寒冷且持续时间长，旅游客流较夏季显著减少，旅游旺季主要集中在每年的二三季度，其中三季度游客数量及由此产生的旅游收入占全年60%以上，而从归母净利润来看其他季度基本处于亏损状态，利润几乎全部都来自于第三季度。季节性过强成为长白山景区发展的限制因素；且过往长白山以白天的观光游为主，游客往往一早进入景区，天未黑便乘车赶往住处，单日的旅游时间非常有限，夜游景区或休闲服务较少。
近年长白山淡季旅游人数增幅明显，夜间游逐渐成为重要选择。随着冰雪游及冰雪运动的兴起，公司对于冰雪品牌的打造将大幅提升赏雪玩雪景点的吸引度，驱动冬季客流增多。温泉项目的建设则向高端客户和休闲度假客户提供了更多的选择，“享受”也将逐渐替代“游览”成为新的景点消费趋势。“冰雪+温泉”模式的落实和各大国际度假区的开发运营将带动长白山景区冬、春季的客流增长，提升以往淡季公司的营收能力，实现长白山“全年可游”的目标。2015年长白山冬季旅游人数实现54.3万人次，同比增长93%，今年2月旅游人数有43.7%的增长。同时，酒店、温泉及其配套设施的完善，VR互动体验、萤火虫之光等光影新技术的运用，加上特殊设计的夜间项目，如“大戏台河风景区夜游”等，也将显著带动长白山夜间旅游市场的发展，夜间旅游产品与白天存差异化，形成互补。
公司业态丰富加速观光游转型，开拓发展新赢利点。公司逐渐摆脱过去单一的客运为主的运营模式，形成温泉旅游、酒店、旅行社、客运等综合一体的多元业务体系，从单一观光型向休闲度假型升级；依托咨询子公司推进管理输出，进一步丰富公司业态。数据显示2016年及以前年度的客运收入占比均达到90%以上，而在2017年随着度假酒店的开业和管理业务的拓展，为公司带来了大量的营收，占比超过15%，成为企业新的业绩增长点。
（二）旅行社业务发展空间充足，天池管理咨询推进管理输出
1、长白山旅游前景看好，旅行社发展空间充足
天池国旅依托长白山产品，具备独特优势。由于进入“门槛”较低，从全国范围来看，旅行社整体竞争较为充分。公司下属子公司天池国旅依托长白山景区提供产品，以高端旅游接待为主，拥有丰富的产品系列、稳定的客源和较为完善的营销网络，在接待国内旅游团队和入境游客方面具有较强的竞争能力。天池国旅2007年被评为百强国内旅行社，2008年初成功晋级为国际旅行社，2010年被省局指定为高端团队的指定地接社，产品主要以休闲度假等特种旅游产品为主，王牌产品包括：自行车骑行、天池婚礼、日出观光等。目前，天池国旅是唯一一家获得主管单位批准在指定区域范围内开展探险、科考旅游项目的旅行社。
天池国旅主营业务转型，业绩稳中有增，历经4年扭亏为盈势头向好。天池国旅2017年公司营业收入为1366.62万元，实现净利润127.77万元。2017年结合公司资源优势，将旅游产品高端定制确立为主营业务，在旅游地接板块主推会议接待服务。并以竞标的形式，先后取得了与中旅、青旅、步长药业等大客户的长期合作。随着营销方式的不断创新，2017年天池国旅已实现扭亏增盈。2018年公司将继续作为产品研发中心，发挥其在旅游产业链的带动作用。
宣传推广可以有效扩大天池国旅的市场份额。吉林省国内旅游人次和旅游收入自2010年来都呈现出稳定的增长态势，目前我国旅行社业务整体受到自由行等出行趋势和OTA等平台的冲击，已经出现一定的下滑势头，加之旅行社行业进入门槛较低，但是竞争对于资源端的需求非常高，提供优质和深度的旅游产品是旅行社生存的重要条件。天池国旅依托长白山旅游资源，独享公司客运优势，在资源端极具竞争力，有望在旅行社整体下行的行业势头下，提升自身竞争力，提高市场份额。
2、管理输出多步推进，提升营收形成又一增长点托管业务加速管理输出，将门票收入间接纳入公司体内。子公司天池企业管理咨询有限公司核心目的在于景区整合及管理输出。公司在2017年9月与长白山开发建设集团及吉林大大白山景区管理有限公司就长白山景区运营签订委托合同，内容包括景区服务运用管理及景区资产经营管理的委托。景区经营权仍归属于长白山集团，仅将景区内运营、服务进行委托管理，按门票和托管业务收入比例提成。2017年咨询管理公司营业收入2415.46万元，净利润328.02万元，管理输出成效显著。
管理输出持续推进，形成又一业绩增长点。2018年4月子公司天池酒店公司与当雄县羌塘旅游公司签订管理合同，接受委托管理旗下的酒店及温泉，合同期限1年。管理费包括酒店筹开费120万元、基本管理费（开业起至合同有效期内按月度总收入4%计提）、鼓励性管理费（开业起至合同有效期内在年末按酒店总经营毛利6%计提）。同月，天池管理咨询公司与控股股东旗下和平雪场签订经营管理合同，以雪场总收入50%计提管理费，合同期限5年，累计交易金额约为7605.43万元。持续的管理输出成功将景区门票和托管资产收入以管理形式纳入上市公司体系，进一步拓宽业务范围，成为公司业务新的增长点。
（三）大股东资源优势巨大，有望整合景区周边资源
公司股东资源丰富，预期资源整合能力强。公司第二大股东吉林森工集团（持股9.91%）和第三大股东长白山森工集团（持股2.61%）拥有大量的林业资产，其中部分资产已经或者可用作旅游开发。吉林森工集团森林辖区位于吉林大大白山区，总经营面积135万公顷（占全省总面积的7.19%），有林地面积122.35万公顷，森林覆盖率90.8%；拥有国家森林公园8个，域内各种野生动植物4000余种，钼、金、铜、铁等矿产10余类，天然矿泉水资源和森林旅游资源得天独厚。长白山森工集团总经营面积406.6万公顷，有林地面积326.3万公顷，森林覆盖率80.9%；有9个自然保护区，总面积57.64万公顷；12处森林、湿地公园，总面积10.97万公顷。公司大股东拥有的资源非常丰富，结合公司“吉林省唯一旅游上市公司”的现状，将有利于未来的资源整合与景区一体化运营。
除了股东自身资源之外，长白山景区还有丰富的周边旅游资源。丰富的冰雪资源是公司建设滑雪场、滑雪公园、冰雪训练基地的前提条件。长白山自然保护区气候属于受季风影响的大陆山地气候，气候受地势高低影响大，冬季漫长寒冷，夏季较短。年平均温度-7℃至3℃之间，冬天可达零下20℃-零下30℃。降水量大，主要以雪的形式存在，冬天雪的厚度平均为50cm，有的地方超过70cm。此外，特殊的火山天池造就的“粉雪”也堪称一大奇观。
依托冰雪资源，公司计划2018年全面建设“冰雪部落”。根据规划，建设将包括和平全季地形公园后山雪道、全国最长雪圈道、全国首座滑雪博物馆、国内首家雪踏体验中心等。长白山滑雪将以特色引领冰雪体验，打造大众冰雪旅游的新常态，高端冰雪旅游新业态。同时，天池管理咨询公司与控股股东旗下和平雪场签订经营管理合同将进一步推进景区一体化进程。
度假小镇将成为企业布局的重点。随着公司对周边资源的整合与利用，各大酒店、雪场、度假村在周边小镇落地，设施齐备、产业丰富的“一站式”休闲度假特色小镇将如雨后春笋般在长白山景区周边建成，对长白山形成环抱之势。池西区、池南区、池北区将成为特色小镇主要集聚地。休闲度假小镇的建成及逐步成熟，将延伸长白山公司的业务范围和地域范围，显著增强长白山景区知名度及吸引力，在打造一站式旅游目的地的同时推进景区一体化进程。
（四）“冰雪+旅游”未来空间预测，产业链整合预计带来增量空间
随着冰雪游逐渐升温，在冬奥会前将会达到一个小高峰，加上长白山冰雪旅游天地的大力宣传，预计每年将带来滑雪人次15%-20%的增加；此外，冰雪小镇、冰雪节等元素的落实，国家冰雪运动带动冰雪旅游的政策号召，预计将为公司冰雪业务带来25%-30%的增长空间。
对于皇冠温泉假日酒店而言，酒店淡季高级大床房/双床房价格大约为800-900元，旺季大约为1500-1600元；淡季高级套房价格大约为1400-1500元，旺季大约为1800-2000元，结合入住率的提升，预计2018-2020年RevPAR大约480-620元左右；考虑酒店运营步入正轨，优越的区位条件将吸引北景区集散中心巨大的人流量，加上温泉部落二期工程的逐渐落实（预期取消可转债发行并不会造成短期偿债压力与长期资金流短缺），预计未来两年的入住率平均有3%-5%左右的增长。
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未来：受益外部东北亚形势好转交通便利，内部门票优惠营销加强
（一）外部环境：东北亚局势趋于缓和利于内外部游客意愿提升
东北亚局势直接关系长白山景区发展，三方关系缓和筑景区稳定外部环境。长白山地区位于中朝两国边界线，北、西、南景区在中国，东部景区归属朝鲜。而因独特而敏感的地理位置，东北亚局势对景区的综合发展和旅客数量有一定影响。
缓和局面来之不易，对地区旅游信心提振作用大。自朝韩分裂以来，统一主导权的争夺涉及到各方势力，同时朝鲜半岛也是当今世界上军力最密集的地区之一。第二次朝核危机爆发以后，朝韩间的军事对峙一直维持。从2002年至今，不包括2017年4月27日正在进行的朝韩会晤，双方共进行过266次各领域不同级别的会谈。今年朝韩首脑会议的议题有三个，包括半岛完全无核化，建立恒久和平机制，促进南北交流和合作。预计此次会晤有望在半岛无核化上达成比较重要的结果。今年以来朝鲜一系列措施，如开通朝韩对话，通过平昌奥运会，朝韩局势开始走向缓和，朝鲜将国内发展重心转向经济，以及积极与韩国领导层会面，使得东北亚局势走向平稳，这对于长白山景区的长期发展有非常重要的意义。
从长白山旅客的来源看，韩国游客约占西景区的35%左右，占北景区的10%左右，综合来看，约占长白山总客流的17.5%，根据公司数据，2017年受到东北亚局势紧张的影响，长白山约损失了20-30万韩国游客，东北亚局势缓和后，这一批游客将再度来到长白山，并且数量预期继续快速增长。按淡季半年免门票带来淡季游客100%增长速度，预计2019年，韩国游客也将增长约60%，达32-48万人次。
（二）景区免淡季半年门票，淡季客流将猛增
半年淡季门票全免，旺季时间延长，旨在增加全年客流。2018年“两会”期间，李大大大大在政府工作报告中提到要“降低重点国有景区门票价格”让人民群众以更优惠的价格更优惠的方式共享旅游资源。为响应国家政策，长白山管委会面向全球发布了“惠民五条”，其中第一条即为每年11月1日至次年4月30日景区门票全免，第四条提出将延长景区旺季的开放时间。考虑到长白山景区淡旺季极为明显，在旺季客流近乎饱和的情况下，提升淡季景区的吸引力、增加旺季的有效接待时间将是进一步提升客流量的有力手段。
国内景区免门票对客流有正面影响。以济南大明湖为例：国家5A级景区济南大明湖自2017年1月1日起全面免费开放，在免费对外开放短短4个月内，景区游客增长率达到472%，其中外地游客增长180%。由于淡季旅客基数较少，预计带来旅客数量增速约70%-100%。
免门票配合多项景区延长和便利措施，长白山将不再依靠“门票经济”，而是从“景区旅游”模式向“全域旅游”模式转变。2016年从11月1日至次年的3月31日，长白山景区共接待游客230180人次，北景区接待游客200706人次，而西景区接待游客29474人次，仅从五个月接待量看，按价格125元一张门票，算上团散比按有效票价85%来预估，免除的门票收入大约在2400万元以上。依据长白山游客接待数量的成长速度，政策实施以后，门票收入的降低可预期。此外，政策条例中包括免半年门票及三天内不限次数进入景区政策，也在积极为景区进入全域旅游模式做铺垫。虽然门票收入相对减少，通过带来旅客数量和热情的提升，公司其他业务有望借机扩张，整体盈利水平有望提升。
（三）南景区6月1日开通，丰富景区供给
长白山南景区坐落在长白山南坡地带，因地势不同，长白山被分隔成东、西、南、北四大区域，中国境内主要有北、西、南三大景区。南坡景区为鸭绿江发源地，域内生态系统和谐，原始风貌保存完整，主要景点包括松桦林带、岳桦双瀑、炭化木遗迹、鸭绿江大峡谷等，相比北、西两坡的雄奇和温婉，有大气磅礴的原始感和纵横感。
南坡的旅游资源具有极其丰富的自然历史价值，也是极佳的观光旅游自然景观。
长白山南景区自2013年8月至2017年因为安全考虑和基础设施及门路的连续维修和维护，已连续封禁4年之久，在2017年宣布具备接待游客能力，即将开放后，又于9月因山体发生轻微落石等安全原因，而被紧急暂停开放。日前，长白山官方宣布，将于2018年6月1日，正式对外开放南坡景区。
参考公司目前景区接待情况，北景区为主要客流量集中的景区，占总客流量的70%-80%。从面积上来说，北景区1115平方公里，长白山南景区面积17.5平方公里，虽面积相差较大，但南景区拥有独有的自然景观资源，对于公司自然景观资源的供给补充具有极其重要的战略意义，对外开放后将成为热门景点，将为长白山旅游带来已有客流更多的消费和部分新增客流。
（四）外部交通实现旅游大提速
长白山机场扩建，运力升级。长白山周边有3个机场，包括长白山机场，延吉朝阳川国际机场以及长春龙嘉国际机场。其中以长白山机场和延吉机场最为接近景区，而长白山机场有直飞长春，北京，沈阳，大连，青岛，广州，韩国等航班，距离长白山保护开发区220公里，车程为3小时。根据“十三五”规划布局，长白山机场进入扩建进程，计划新建一条长2600米平行滑行道、4条联络带、7个机位等。预计2019年能够完成主要扩张。
与国内主要大型城市开通直飞航线。从2017年长白山机场公布信息，将新增与深圳、广州、南京、大连、宁波等一二线城市的直飞航线，一二线城市居民旅游需求较高，且可支配收入相对更多，对于休闲度假游和优质景区的需求也更强。
北京到长白山等多条高铁开通，将大幅缩短主要目的地路程时间，为长白山旅游重磅利好。铁路资源方面，景区周边主要火车站有白河站（长白山北坡），松江河站，敦化站，延吉站，其中白河站是离长白山北景区最近的火车站，开通大连、沈阳、通化直达客运列车，松江河站距离白河站90公里，是游览长白山西景区最近的火车站，有发往通化、白河、丹东、沈阳、大连等地的直通车。目前，长春至长白山高速以及吉图珲高铁已通行，长春、大连、沈阳等地可乘动车至敦化、安图、延吉等地，再转乘汽车至长白山景区，以往从哈尔滨到长白山需要14小时，高铁通车后，时间缩为8小时。而2019年长白山池北区将正式通行首条直达高速铁路，沈白客专，全长436.5公里，设计时速拟定350公里每小时，预计从长春到长白山只需要两个小时。且根据公司消息，通过京沈高铁联动（2018年3月进入联调联试），长白山与北京全程从15个小时大幅缩减到仅需4.5小时。“三日两晚”类旅游产品望出现井喷式增长。
同程数据显示，2017十一黄金周期间，火车出行平均花费时间4.89小时。北京和长白山之间通行时间的大幅降低，使其达到旅游出行火车平均乘坐时间之下，而北京又是国内旅游最重要出发地之一，在去年黄金周期间，北京位列旅游出发城市第二位，平均花费金额位列前三，故而拉动北京及周边地区旅客会为长白山带来巨大的客流增量。
据公司介绍，对比延吉高铁的开通情况，长白山开通高铁后预计全年全区域的旅游人数将从300万大幅提升，未来有望达500-1000万。
（五）营销推广力度加大，主题活动提高关注度
实际控制人长白山管委会未来将开展一系列大型体育、节庆、高端论坛等活动推广长白山保护区的旅游和文化事业发展。依托冰雪资源、山地资源、林业资源和优秀的自然景区资源，长白山成为极佳的冬季体育赛事、文化节、旅游节、会展论坛等的承办地，而大型活动将为长白山景区带来巨大的客流和宣传效应，对于公司相应业绩产生直接拉动作用。
公司成立营销中心。整合公司下游旅行社、酒店、温泉、滑雪场、景区运营、网约车等相关业务开展系列促销活动。
与大型航空公司合作，在旅游目的地开展包机业务。
以长白山为中心，注重6个小时以内的地缘市场。包括哈尔滨、沈阳、长春等主要城市，开展以自驾游为主、亲子游为辅的宣传活动。
针对“北上广深”等热门城市的不同需求进行不同的营销活动。针对广深及珠三角地区市场，重点打造赏雪、滑雪、泡温泉的体验项目，加强与广之旅、深圳国旅、南湖国旅等大型旅行社合作。注重网络营销以节约成本；北京、上海市场四季较均衡，对滑雪产品和夏季避暑产品关注较高，直飞航线较多，针对其消费力打造高端深度的特色旅游产品和宣传活动。
（六）东北亚局势、政策、外部交通利好共振，助公司业绩腾飞
以往受限于风景名胜区门票收入无法计入上市公司体内，2017年6月份公司成立全资子公司天池企业管理咨询有限公司，就长白山景区运营签订了为期三年合同，按照门票和托管业务收入比例提成，借此让景区门票和托管资产收入以管理的形式进入上市公司体系。
尽管“惠民五条”相关政策带来门票收入减少，景区门票和托管资产收入将以管理形式纳入到上市公司体系，成为新的业绩增长点。
依据2017年数据，长白山全年景区客流量为223万人次，若2018年11月以及12月期间客流量相比2017年维持不变，算上今年公布前三月旅游人数为17.6万人次，可以预测约有接近200万人次2.44亿元的门票收益按比例算入上市公司体系，增强上市公司盈利水平。
同时由于免门票及相关政策促进游客热情，半岛局势持续降温，大环境的改变使2018年全年游客量增速有望超过往年增幅。我们预测因免门票将使得淡季客流量增加一倍。长白山淡季为11月到次年4月，从近两年状况看，随着景区内生旅游资源丰富，旅客量已有增加，免门票政策今年11月开始，只施行两个月，明年客流量增长将继续打开。结合2016、2017年淡季半年旅游人数的增长，我们预计2019年淡季游客数量将达约65万人次，2020年淡季旅客接近70万人次。
淡季游客虽免门票，但将在滑雪、温泉、客运等方面增加消费，温泉酒店2017年营收0.37亿元，随着其本身酒店继续开业进程，及RevPAR的提升，以及长白山淡季游客量的预期翻倍增长，我们预计2019年其温泉酒店营收将达0.89亿元。考虑免除的门票在2500-3000万元之间，相对长白山景区，免除门票反而带来旅游收入的增加。
2019年直通高铁沈白客专的进一步开通，将随后带动华北地区以及津京冀地区的主要消费力。随着全域旅游的开展，冰雪温泉游的完善，机场扩建后航线的增多也将显著吸引长三角，珠三角游客，进一步改善客源结构，提升整体游客的消费水平。
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投资建议与盈利预测
公司以景区为引擎，以酒店管理和旅行社为两翼，以温泉水开发为重要配套的战略已经初步形成。公司未来将通过自身的多元化发展搭乘景区一体化，深耕长白山优质旅游资源，向休闲度假、四季全天的综合旅游服务商前进。
公司主营业务旅游客运垄断运营权，且形式不断丰富，运力逐渐扩大；特色旅游领域“冰雪+温泉”模式协同能力强，加速由观光旅游向休闲度假旅游服务转变，推出四季旅游产品，温泉酒店优势突出，培育期后RevPAR将迎高增长；旅行社业务依托长白山优质景区和独享客运资源提供产品，在旅行社市场发展受限的情况下体现极强竞争优势；管理轻资产输出，托管集团滑雪场、景区运营和资产运营业务，业务不断多元化。
未来，公司将受益半岛形势缓和、半年免门票所带来的客流增加和通过管理业务逐渐装入体内的门票收入、与各大主要城市外部航线和高铁的便捷以及背靠大股东的优秀营销推广能力共振，迎来高速发展。
预计2018、2019、2020年的EPS分别为0.30、0.40、0.55元，对应PE分别为40X、30X、22X，给予“买入”评级。
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风险提示
温泉项目建设不及预期；酒店经营业绩不及预期；公司自筹资金存在困难；周边交通建设发展不及预期；半岛局势变化或政策因素变化。
