举牌对于A股市场来说，多米诺骨牌接龙是一个十分特殊的概念。通常来说，以举牌为代表的大额持股变动已经成为了能够影响股价的敏感事件。
这一点在持续几年的“宝万之争”、险资大举举牌A股、中科招商在股市剧烈变动期间抄底等事件中都有非常明显的体现。
与此同时，近年来，随着资本市场不断发展，上市公司股权结构和股东 主体更趋多元化，股权转让方式更趋多样化，股东通过资产管理产品等途径举牌、控股上市公司更趋常态化。
种种问题在近年来逐渐暴露，包括举牌在内的上市公司大额股权变动信息披露需要更为细化的监管。
4月13日，上交所和深交所分别发布了《上市公司收购及股份权益变动信息披露业务指引》（下称“《指引》”）。
交易所相关负责人表示：“上市公司收购和大额股份权益变动，对投资者影响重大，范海辛的性感历险记既会导致上市公司实际控制人和重要股东变动，并进而可能引起上市公司治理结构和生产经营发生较大变化；也直接涉及上市公司二级市场股票交易，关系到投资者能否在公平透明的交易环境下进行投资决策。因此，相关信息披露是否及时、准确，始终是交易所信息披露一线监管中重点关注的一类问题。”
任性举牌成历史
根据上交所统计，上市公司大额股份权益变动活动日趋活跃。以沪市为例，2013年仅230余单，2014年增加至370余单，2015年跃升至560余单，2016年、2017年继续保持在高位，十八仙黄药膏均超过500单，已经成为资本市场日益普遍和常见的证券交易行为。
大额股份权益变动越来越多的情况下，问题也开始逐渐暴露。例如，有的市场主体，利用资金和信息优势“买而不举”“快进快出”，引起股票交易异常波动，被市场质疑为“割韭菜”，严重损害中小投资者权益。
梅雁吉祥被险资举牌便是类似的代表。2016年9月28日至 9月30日，恒大人寿通过旗下两个保险组合账户，买入梅雁吉祥9395.83万股，围墙守护者2占公司总股本的4.95%。由于恒大人寿持股的总额占比未到5%举牌线，因此其不受6个月不能卖出股票的限制。
但随后恒大人寿又快速清仓减持全部持股。梅雁吉祥的股价在恒大人寿“快进快出”的过程中如过山车般暴涨暴跌。
“目前市场环境下，大额持股变动的市场主体，较之于中小投资者，通常具有很大的信息优势、专业优势和资金优势，市场博弈不对等。因此利用信息不对称套利时常发生，因此，更为严格规范收购及大额持股变动主体的信息披露义务。”北京地区一家大型私募机构的人士对21世纪经济报道记者表示。
此次《指引》发布之后，类似的情形将很大程度被杜绝。
首先是持股变动披露间隔的变化。现行规定下，持股变动披露间隔5%，鲈鱼产于哪里《指引》对此进行了完善。要求拥有权益的股份达到或超过已发行股份的5%后，每增加或减少1%的，投资者应当立即通知上市公司，并于次一交易日披露提示性公告。
其次，对于5%以下第一大股东的持股变动的信息披露也纳入监管中。
《指引》规定拥有权益的股份虽未达到已发行股份5%，但成为上市公司第一大股东或实际控制人的，应当立即通知上市公司，并于次一交易日披露提示性公告。
此外，考虑到现阶段第一大股东对上市公司和投资者的投资决策产生的影响均较为重大，《指引》还要求投资者说明权益变动的目的、资金来源，并对未来6个月内的增持计划作出说明。
“虽然可能在一定程度上增加收购人的成本，却可以从整体上维护收购行为的公平性，防范因收购和大额持股变动行为引发的市场风险，符合市场发展的阶段性特征和规范化需要。”前述交易所相关负责人表示。
21世纪经济报道记者了解到，《指引》的发布还有适应“沪港通”交易机制的诉求。
目前，香港市场规定，持股5%以上的股东，其持有权益股份的百分比发生整数位变动，即每过一个1%的比例时需要披露，与A股市场现有规定存在差异，导致同一权益变动事项两地披露不一致。此次规则完善后，两地市场权益变动披露规则实现了基本统一。
强化穿透要求
“看穿式”监管已经渗透到资本市场监管的各个角落，此次《指引》也不例外，在诸多环境也体现了“看穿式”监管的思路。
“目前上市公司收购及权益变动活动中存在资金来源隐蔽、产权结构层层叠加等现象。股东在披露产权结构、资金来源时往往‘说不清，道不明’，实际杠杆率不清的问题越来越突出。持股变动主体的权益结构和资金来源，关系到持股的合规性和稳定性，也会影响其他股东的投资决策，需要详尽准确披露。”沪上一家大型险资资管公司的人士认为。
《指引》明确了上市公司股权变动时穿透主体和穿透标准，如果投资者为合伙企业或者除公募产品以外的资管产品时，投资者应当层层穿透披露权益结构，直至最终出资人，及最终出资人的资金来源。此外，《指引》要求投资者披露其内部关于利润分配、亏损承担、投资决策、权益归属等事项的约定，以便判断投资者的控制权。
值得注意的是，此次沪深交易所下发《指引》中并不对所有产品进行穿透，其中由于公募证券投资基金的注册和募集均受到严格监管，信息披露比较规范，因此在穿透披露方面，进行了差别化安排，未要求披露至最终出资人。而对于其他经金融监管机构批准设立且持续监管的资管产品，符合有关金融监管机构对于公募产品定义的也可以不穿透披露至最终出资人。
前述交易所相关负责人指出：“大额持股变动涉及投资主体众多、产品结构复杂、创新发展较快，特点和已有的信息披露要求差别加大，相应的监管也应当有所区别。”
《指引》中与穿透有类似监管诉求的还有“明确资管产品的权益归属认定标准和合并原则”的内容。“万宝之争”中，双方的资管计划是否应该算做是一致行动人引发了诸多问题和讨论。《指引》发布之后，类似的争议会有更加明晰的规定。
《指引》明确了资管产品持有上市公司股份的权益归属判断标准，即实际支配表决权的一方被视为权益归属方。
“通常情况下，由于管理人对资管产品负有管理义务，能够支配所持股份的表决权，因此原则上视为管理人拥有资管产品所持上市公司股份权益，管理人管理的资管产品所持同一上市公司股份应当合并计算。”前述交易所相关负责人表示。
（编辑：杨颖桦）
