□新时代证券孙金钜
2018年第一季度创业板公司业绩大幅改善，止痛剂嗑药过量从数据中不难发现，一方面，相较于以沪深300为代表的价值股，当前创业板业绩改善势头更为强劲。但另一方面，创业板资产减值等问题依旧是拉低其净利的重要原因，后市仍需关注。有鉴于此，对于创业板，投资者仍需从业绩中“披沙拣金”。
创业板业绩大幅改善
2018年一季度创业板公司净利润增速为28.7%，www.maxmaya.com较2017年全年（-16.4%）和2017年第一季度（+9.8%）均大幅回升；如果剔除温氏股份（300498）和乐视网（300104），2018年第一季度创业板净利润增速为36.3%，较2017年全年（+1.5%）和2017年第一季度（+25.3%）明显提升。值得注意的是，2018年第一季度光线传媒（300251）出售股权产生了约20亿元的投资收益，剔除这部分影响，2018年第一季度创业板净利润增速为24.8%。
由于一季度创业板部分公司存在类似光线传媒大额的非经常性损益，因此从创业板的扣非净利润来看更能反映盈利改善的情况，2018年一季度扣非净利润增速为18.7%，远方的软泥怪同样较2017年第四季度（-21.4%）大幅回升。此外，从第一季度扣非增速与净利润增速差值来看，创业板公司的非经常性损益确实影响了约10%的增速。而创业板公司扣非净利润占净利润比值，已经由2013年的88.7%逐年下滑至2018年第一季度的76.3%，也就是说非经常性损益占净利润比值呈现扩大趋势，这个趋势或许从另一面体现了在并购重组监管趋严的影响，部分公司难以依靠外延并购保持过去高增速，更多依赖非流动资产处置、委托资产管理投资收益等方式使利润表变得更好看。
而从相对业绩变化来看，前线守卫2第一季度创业板（剔除温氏股份、乐视网）业绩增速回升，但沪深300业绩增速却出现回落。
资产减值损失需关注
值得注意的是，资产减值损失拉低创业板2017年净利润率水平，2018年第一季度净利润率明显回升。
2018年第一季度创业板销售毛利率为29.9%，较2017年第一季度（28.2%）提升1.7%，环比2017年第四季度（29.3%）提升0.6%。费用率方面，第一季度创业板管理费用率、销售费用率与财务费用率均略有提升。三大费用率合计为20.3%，环比2017年第四季度（18.2%）提升2.1%，国宝档案之觐天宝匣期间费用率回升到2016年第一季度的水平，整体费用率可控。净利润率方面，第一季度创业板净利润率（10.1%）较2017年第四季度（7.5%）大幅提升2.6%，主要原因在于2017年创业板资产减值损失大幅增加，全年资产减值损失达到423.5亿元，资产减值损失占净利润比例高达49%（2014年-2016年该比例平均仅为13.7%），资产减值损失的大幅增加拉低了创业板2017年净利润率水平。整体来看，第一季度创业板净利润率已经回升至2014年-2016年平均水平。
2014年-2017年创业板资产减值损失分别为67.6亿元、123.9亿元、147.7亿元和423.5亿元，占当年净利润比值分别为11%、16%、14%和49%。资产减值损失的构成项目主要由坏账损失、存货跌价准备、无形资产以及固定资产减值准备以及商誉减值等几项构成，2014年-2016年创业板商誉减值占资产减值的比例分别为3.6%、16.5%和13.8%。
2017年商誉大幅减值的情况在创业板公司中集体爆发。如果不考虑乐视网2017年108.8亿元的资产减值，创业板其余720家公司资产减值共计314.7亿元，占净利润比值为31.4%。根据统计资产减值损失排名靠前的30家公司（乐视网除外），资产减值合计166.4亿元，其中商誉减值损失98.9亿元，占资产减值比例高达59.4%。商誉减值发生的情况主要有两种：一种情况是并购标的在三年业绩承诺期没有完成业绩承诺，公司计提商誉减值；另一种情况是业绩承诺期过后，并购标的业绩大幅下滑，公司对并购标的计提商誉减值。从历史经验看，三年业绩承诺期并购标的业绩完成率基本上达到80%左右，但承诺期过后并购标的有可能面临业绩下滑的风险。2015年是A股并购的高峰期，全年完成重大重组公司达到285家，2018年将是三年业绩承诺集中到期的一年，并购协同作用能否发挥值得注意。
“披沙拣金”
以2018年3月31日收盘市值计算，创业板721家公司中有392家市值小于50亿元（占比54.3%）；有207家公司市值在50亿元-100亿元区间（占比28.7%）；有122家公司市值大于100亿元（占比16.9%）。市值小于50亿元、50-100亿元、大于100亿元（剔除温乐）的公司对应净利润占比分别为19.2%、29.6%、51.2%。可以观察到的是，市值小于50亿元的公司数量占比大，但整体净利润规模较小。
而从创业板市值结构与业绩增速来看，市值小于50亿元、50-100亿元、大于100亿元（剔除温氏股份、乐视网）对应2017年业绩增速分别为-15.5%、+12.3%、+8.2%；对应2018年第一季度业绩增速分别为14.6%、26.5%、46.0%。可以观察到的是：大市值公司整体业绩增速好于小市值公司。
最后，在创业板权重股中，电子行业优质白马业绩增速开始放缓，传媒行业巨头盈利能力大幅改善。在前20大权重股中，12家公司2018年一季度净利润增速较2017年全年放缓，5家公司净利润同比下降。其中，创业板第一大权重股温氏股份净利润降幅进一步缩窄；信维通信（300136）、长信科技（300088）等电子行业优质白马在实现多个季度业绩高增长后，净利润增速开始放缓。此外，华谊兄弟（300027）、东方财富（300059）等传媒行业权重股在经历了多个季度业绩下滑之后，2018年一季度盈利能力大幅改善，均实现了超过100%的业绩增长。由此来看，对于创业板，投资者仍需“披沙拣金”。
