来源：华泰证券
报告摘要
凌志软件、卓易科技拟登陆科创板
近日凌志软件、卓易科技披露科创板材料，整蛊白领先生申请科创板上市材料被受理。凌志软件是主要面向日本市场的IT外包服务商，2018年实现收入4.67亿元，净利润0.91亿元。国内可比上市公司有润和软件，宇信科技，2019年Wind一致预期平均市盈率为32倍。卓易科技是大陆地区唯一的X86架构BIOS独立供应商，2018年实现收入1.76亿元，净利润0.52亿元。国内可比上市公司主要包括万达信息、南威软件、华宇软件、银信科技，2019年可比公司Wind一致预期平均市盈率为29倍。
凌志软件：对日金融IT外包服务商
公司主要面向日本客户和国内证券业提供软件开发服务，核心业务为提供金融科技领域的技术和产品解决方案。2017、2018公司营业收入平均增速为22%，归母净利润平均增速为32%。公司至2019.4.10在新三板收盘时，总市值为23.36亿元。国内可比上市公司有润和软件，宇信科技，2019年Wind一致预期平均市盈率为32倍。
卓易科技：大陆唯一X86架构BIOS独立供应商
公司专注云计算业务，核心技术具备一定稀缺性。主营业务包括云计算设备核心固件业务以及云服务业务。公司是国内少数掌握X86、ARM、MIPS等多架构BIOS技术及BMC固件开发技术的厂商，是中国大陆唯一、全球四家之一的X86架构BIOS独立供应商。2017、2018年公司营业收入平均增速为21%，净利润平均增速为36%。公司最近一次股权转让发生在2016年9月，当时估值5亿元。公司国内可比上市公司主要包括万达信息、南威软件、华宇软件、银信科技，小智卡盟2019年可比公司Wind一致预期平均市盈率为29倍。
风险提示：科创板未能成功上市风险；技术领先优势不能保持的风险；行业竞争风险。
1 凌志软件：对日金融IT外包服务商
公司主要面向日本客户和国内证券业提供软件开发服务，核心业务为提供金融科技领域的技术和产品解决方案，涵盖证券、保险、银行、信托、资产管理等全方位的金融服务。其中，对日软件产品为公司主要业务收入来源，主要产品有证券业务的网上交易系统，保险业务的核心系统，银行客户的网银平台，也包括电信客户的营业厅支持系统，房地产客户的内部业务系统等。国内业务为向金融客户提供包括O2O客户智能精准营销服务、财富管理、大投行业务综合管理、面向机构服务的综合金融服务等业务的解决方案。
张宝泉、吴艳芳共为公司实际控制人
公司控股股东、实际控制人为张宝泉、吴艳芳夫妇。张宝泉直接持有公司股份22.06%，吴艳芳直接持有公司股份18.52%，共同直接持有40.58%，二人间接持有公司股份2.43%，共持有公司股份43.01%，为公司的控股股东和实际控制人。新余华达启富持有公司股份7.95%，新余华盈持有公司股份7.56%，新余华富智汇持有公司股份7.35%。公司拥有全资子公司日本逸桥、志远职校、无锡凌志、如皋凌志，控股子公司凌智大数据、凌智汉理，林更新蒋梦婕散步参股公司毅达成果，智子科技。
业绩稳健增长，对日业务贡献显著
2017、2018年公司营业收入平均增速为22%，归母净利润平均增速为32%。2016-2018年公司营业收入分别为3.14亿元，3.83亿元，4.67亿元，归母净利润为0.52亿元，0.78亿元，0.91亿元。公司营业收入中，对日软件开发服务收入比例较高，近三年占比均超过80%。国内行业应用软件解决方案收入规模较小，近三年占比均小于20%。公司业绩增长的主要原因是日本客户产生了大量基于新技术的软件开发服务需求，公司依靠近年来在云计算，大数据等技术方面的积累，为客户提供基于新技术的软件解决方案，收入不断增加，表现为外部需求；此外公司一直保持优秀的开发服务质量，逃出游客旅馆拥有软件能力CMMI5最高级别认证。
2016-2018年，公司毛利率分别为40%、43%、41%，净利率分别为17%、20%、20%。2016-2018年，公司综合毛利率较平稳，对日软件开发服务对综合毛利率贡献最多，国内应用软件解决方案贡献较少。对日软件开发服务毛利率为40.61%、43.86%、42.55%，毛利率波动主要受人工成本影响，差旅费、折旧摊销、房租水电等开发费用则基本保持稳定。国内行业应用软件解决方案毛利率为38.12%、36.81%、33.46%。2018年，证券公司业绩大幅下滑，IT投入谨慎，对价格敏感，导致公司该项业务毛利率有所下降。
新兴IT技术全面覆盖金融领域趋势难挡
金融IT发展前景广阔。公司的主要业务是提供金融IT服务，即逐步融合云计算、人工智能等新兴技术，联合金融机构共同为终端用户提供高附加值创新型金融服务。根据中国信息通信研究院2018年对金融机构的调查，已有41.18%金融机构已使用云计算技术，46.8%的金融机构有明确计划使用云计算技术。人工智能方面，智能投顾软件及相关应用将有较大的增长空间。波士顿咨询公司报告显示，奥巴马抓大盗中文版2016年中国个人可投资金融资产的规模稳居世界第二，达到126万亿元，预计未来保持20%的增长率，2021年规模可达到220万亿元，其中仅有12%的中国投资者使用投顾服务，远低于全球投资者64%的平均水平，市场空间广阔。
政府大方向为软件行业开辟道路。金融IT属于软件信息产业，我国一向高度重视信息产业的发展，将“新一代信息技术产业”列入“十三五”战略性新兴产业。2016年国务院办公厅印发的《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》指出要加快发展壮大新一代信息技术等战略性新兴产业，推动产业迈向中高端。2016年工信部印发的《软件和信息技术服务业发展规划（2016-2020年）》指出加快软件和信息技术服务业向智能化、网络化、平台化演进。2017年商务部会同多部委发布的《国际服务外包产业发展：“十三五”规划》提出外包产业到2020年我国企业承接离岸服务外包合同执行金额超过1000亿美元，年均增长10%以上。
我国软件行业处于成长期，行业内企业众多，市场集中度较低。公司处于软件开发服务产业链上游，存在较高准入门槛，主要提供高技术和高附加值的软件开发服务，竞争尚不激烈。未来从事产业链上游软件开发服务业务、拥有稳定客户资源、技术成熟度、较大的接单能力的企业将有较大发展空间。目前主要竞争对手有中和软件、华信股份、润和软件、博彦科技。
拟募集2.65亿元投入2个项目
公司拟募集资金2.65亿元投资于面向对日业务的国际高端软件开发中心扩建项目和面向国内业务的新一代金融IT综合应用软件解决方案研发项目。经公司测算，国际高端软件开发中心扩建项目财务内部收益率为43.56%，新一代金融IT综合应用软件解决方案研发项目财务内部收益率为40.00%。
可比公司估值情况
上市标准的选择上，公司选择标准为“预计市值不低于人民币10亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5，000万元”。公司为新三板上市公司，自2019.4.10收盘停牌时公司市值为23.36亿元。
公司国内可比上市公司有润和软件、宇信科技、博彦科技，2019年可比公司Wind一致预期平均市盈率为32倍。
2．卓易科技：大陆唯一X86架构BIOS独立供应商
公司专注云计算业务，核心技术具备一定稀缺性。公司专注于“自主、安全、可控”的云计算业务，致力于云计算产业链，主营业务包括云计算设备核心固件业务以及云服务业务。公司坚持核心技术自主开发，一方面根据云计算设备厂商需要提供BIOS、BMC固件定制开发和技术服务，主要客户包括Intel、联想、华为等；一方面运用自主开发的卓易云平台技术，向政府和企业客户提供端到端的安全化、多样化云解决方案。公司是国内少数掌握X86、ARM、MIPS等多架构BIOS技术及BMC固件开发技术的厂商，是中国大陆唯一、全球四家之一的X86架构BIOS独立供应商。同时作为国内少数能够为国产芯片龙芯（MIPS架构）、华为（ARM架构）等提供BIOS固件技术服务的厂商，能够满足采用自主、可控国产芯片的云计算设备的BIOS、BMC固件配套需求。公司是国家重点软件企业、国家高新技术企业、“安全可靠工作委员会”会员单位。
股权集中，谢乾、王烨为公司实际控制人
公司控股股东为谢乾，实际控制人为谢乾、王烨夫妇。谢乾直接持有公司57.39%股份，间接持有公司5.46%的股份，即合计持有公司62.85%的股份。谢乾是国家“千人计划”学者，任公司董事长、总经理。王烨任公司董事、采购部经理，未通过直接或间接方式持有股份。除控股股东外，中恒企管持有公司9.31%的股份，华软创投持有公司7.36%的股份，上海瑞经达和无锡瑞明博合计持有公司5.00%的股份。
规模较小，业绩稳健增长
2017、2018年公司营业收入平均增速为21%，净利润平均增速为36%。2016-2018年公司分别实现营业收入1.20、1.52、1.76亿元，分别实现净利润0.29、0.33、0.52亿元。云服务收入占比较高，均占当期主营业务收入75%以上。2017年和2018年，公司云计算设备核心固件业务收入同比分别增长了13.08%和23.84%，2019年1季度，公司执行的云计算设备核心固件业务订单为4，850万元，已经超过去年全年，该业务收入将实现快速增长。云服务收入不断增加，从2016年的8，619.42万元增长到2018年的13，195.93万元，平均增速为24%。
收入区域集中度较大。公司的业务收入主要来自于江苏地区，2016-2018年江苏地区收入占比分别为75.34%、77.77%、62.09%，主要原因是构成收入主要来源的云服务业务主要围绕江苏地区展开，而面向全国市场的BIOS、BMC业务收入占比尚低。
2016-2018年，公司毛利率分别为54%、45%、49%，净利率分别为24%、22%、29%。2016-2018年，公司技术开发、服务毛利率分别为51.70%、46.91%、55.64%；固件产品毛利率分别为77.55%、81.73%、82.97%；政企云服务毛利率分别为57.08%、50.32%、59.33%；物联网云服务毛利率分别为40.70%、35.47%、31.36%。
云计算应用市场前景广阔
云计算产业规模持续扩大。云计算已经成为全球信息产业界公认的发展重点，各国政府积极通过政策引导、资金投入等方式加快本国云计算的战略布局和产业发展全球信息产业企业不断加快技术研发、企业转型以抢占云计算市场空间。根据中国信息通信研究院发布的《云计算白皮书（2018年）》，2016年我国公有云平台建设市场规模达到170.1亿元，同比增长66.0%，私有云平台建设市场规模达到344.8亿元，同比增长25.1%；到2021年，我国公有云、私有云建设市场规模将达到902.6亿元、955.7亿元，年复合增长率将分别达到43.7%、23.0%。同时，PC、服务器和IoT设备等云计算所需的计算设备出货量的增长，为BIOS固件和BMC固件市场规模的扩张奠定了良好的基础。
国家“自主、安全、可控”的信息安全战略将推动BIOS、BMC固件市场发展。BIOS、BMC固件作为计算设备连接CPU和操作系统的桥梁，具备有效降低信息安全风险的能力。因此，在目前CPU、操作系统等国产化进程相对缓慢的情况下，国产X86架构BIOS、BMC固件的应用一定程度上提高信息安全能力。未来，随着国家进一步推动可信计算和自主可控安全的信息产品在重要领域中的应用，国产化替代趋势明显，国产固件的市场占有率将因此而稳步提升。
在云计算设备核心固件业务领域，目前全球X86架构的BIOS固件市场有四家厂商，分别是美国AMI和Phoenix、台湾Insyde，以及卓易科技；BMC固件主要有美国AMI和台湾Insyde以及卓易科技。在国产非X86架构的BIOS固件和BMC固件市场上，公司是少数具备多架构开发能力的厂商。在云服务业务领域，公司重点开拓的政企云和物联网云应用及平台建设领域，市场份额较为分散，不同垂直行业、不同区域的厂商之间竞争相对较少，国内与公司从事类似业务的上市公司有万达信息、南威软件、华宇软件、银信科技。
拟募集3.5亿元投入2个项目
公司拟募集资金3.5亿元投资于国产BIOS固件和BMC固件产品系列开发项目与基于大数据的卓易政企云服务产品系列建设项目。公司测算国产BIOS固件和BMC固件产品系列开发项目内部收益率为36.87%，基于大数据的卓易政企云服务产品系列建设项目内部收益率为24.40%。
可比公司估值情况
上市标准的选择上，公司选择标准为“预计市值不低于人民币10亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5，000万元，或者预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元”。公司最近一次股权转让发生在2016年9月，当时估值5亿元。
公司国内可比上市公司主要包括万达信息、南威软件、华宇软件、银信科技，2019年可比公司Wind一致预期平均市盈率为29倍。
风险提示：
1．科创板未能成功上市风险：存在未能在科创板上市的可能性；
2．技术领先优势不能保持的风险：知识产权保护不当，核心技术人员流失，新产品推出不利等因素会侵蚀公司技术领先优势；
3．行业风险：行业政策变动，行业竞争加剧等会影响公司盈利能力。
文/华泰证券：郭雅丽、郭梁良
